從樣本水務(wù)企業(yè)情況來看，水務(wù)企業(yè)收入和利潤均呈現(xiàn)增長態(tài)勢，獲現(xiàn)能力強。同時，隨著項目投資需求的增加，水務(wù)企業(yè)投資活動現(xiàn)金流出規(guī)模較大，未來幾年產(chǎn)能將進一步釋放。受投資需求增加影響，水務(wù)企業(yè)債務(wù)規(guī)模逐漸增長，以長期債務(wù)為主，債務(wù)負擔持續(xù)小幅上升但整體可控。2022年以來，水務(wù)企業(yè)債券發(fā)行仍向中高級別主體集中，各主體級別票面利率受發(fā)行時點影響明顯，AAA級水務(wù)企業(yè)短期債券發(fā)行利率總體有所上升，其余發(fā)行利率則呈下降趨勢。
整體看，水務(wù)行業(yè)信用風(fēng)險很低，評級展望為穩(wěn)定。
一、行業(yè)發(fā)展情況
（一）水務(wù)行業(yè)概況
水務(wù)行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈主要涉及從自然水源中取水、水的加工處理、供應(yīng)和污水處理等環(huán)節(jié)。產(chǎn)業(yè)鏈的最上游是水源的獲取；水資源的豐富程度、水質(zhì)的優(yōu)劣直接影響水務(wù)行業(yè)原水獲取的難易程度和水生產(chǎn)的成本。水務(wù)行業(yè)下游主要是城鎮(zhèn)居民生活、生產(chǎn)等方面用水需求，經(jīng)濟的發(fā)展，城鎮(zhèn)人口的增長，環(huán)保節(jié)水等政策的要求對水務(wù)行業(yè)下游需求端產(chǎn)生重要影響。
從上游水源供給方面來看，我國水資源總量豐富，開發(fā)比例在20%~25%之間。水資源主要分布在南方區(qū)域，北方區(qū)域僅占水資源總量的1/4，區(qū)域分布不均衡。根據(jù)《2021中國生態(tài)環(huán)境狀況公報》，2021年，我國地表水中Ⅰ~Ⅲ類水質(zhì)合計占比84.9%，較2020年上升1.5個百分點，地表水質(zhì)有所改善，但南北方水質(zhì)存在較大差異。
從需求端來看，水務(wù)行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈的下游主要涉及居民生活、生產(chǎn)等方面用水，2021年，我國用水總量5920.2億立方米，較2020年增加107.3億立方米。其中，全國用水總量中生活用水、工業(yè)用水、農(nóng)業(yè)用水分別占15.36%、17.73%、61.56%；城鎮(zhèn)化進程推動用水人口持續(xù)增長，城市生活用水成為供水行業(yè)需求端增長的主要來源。
從污水處理行業(yè)供給端看，2021年，全國城市和縣城污水處理能力2.47億立方米/日，較2020年增長7.42%，我國污水處理產(chǎn)能仍保持增長。污水處理需求端整體發(fā)展較快，城市生活污水處理成為污水處理行業(yè)需求端的主要來源，污水排放量是衡量污水處理行業(yè)需求端的重要指標。2021年，全國城市和縣城污水排放量734.39億立方米，較2020年增長8.78%；其中城市污水排放量625.08億立方米，占比85.12%，污水處理行業(yè)需求持續(xù)增長。
（二）宏觀環(huán)境及政策導(dǎo)向
受疫情沖擊及房地產(chǎn)開發(fā)投資持續(xù)下行等因素影響，中國2022年前三季度GDP同比僅增長3.00%，經(jīng)濟增長放緩。財政方面，2022年1－10月，全國一般公共預(yù)算收入扣除留抵退稅因素后增長5.1%，按自然口徑計算下降4.5%；同期，全國一般公共預(yù)算支出20.63萬億元，同比增長6.4%。貨幣金融政策方面，2022年4月及12月，央行分別宣布下調(diào)金融機構(gòu)存款準備金率各0.25個百分點，引導(dǎo)金融機構(gòu)積極運用降準資金加大對實體經(jīng)濟特別是中小微企業(yè)的支持力度。2022年1－11月，地方政府債券中水務(wù)相關(guān)專項債發(fā)行金額933.81億元，為2021年全年的96.09%。在經(jīng)濟穩(wěn)增長背景下，財政部提前下達2023年新增專項債額度，擬投向交通基礎(chǔ)設(shè)施、能源、農(nóng)林水利、生態(tài)環(huán)保、社會事業(yè)、物流基礎(chǔ)設(shè)施、市政和產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施、國家重大戰(zhàn)略項目、保障性安居工程、新能源和新基建共十一大領(lǐng)域，預(yù)計會帶動水務(wù)行業(yè)投資的加速。
國家發(fā)改委、水利部等多部委新出臺水務(wù)行業(yè)相關(guān)文件，主要通過以下三個方面促進水務(wù)行業(yè)健康、可持續(xù)發(fā)展：一是實施嚴格的節(jié)約用水制度，控制用水總量。二是加快城鎮(zhèn)污水設(shè)施建設(shè)，加強污水排放監(jiān)測，進行污水處理收費標準改革。三是中央預(yù)算、地方財政、金融機構(gòu)和社會資本方等多方參與，解決污水處理、水利設(shè)施和生態(tài)治理等項目資金需求。
以上政策將對水務(wù)行業(yè)在提質(zhì)增效、擴大產(chǎn)能、提升盈利空間等方面產(chǎn)生重要影響。提質(zhì)增效方面，我國將持續(xù)實施嚴格節(jié)水政策，提高用水效率、降低漏損率、控制用水總量。2021年，我國公共供水管網(wǎng)漏損率達12.68%，距離住房城鄉(xiāng)建設(shè)部辦公廳要求全國城市公共供水管網(wǎng)漏損率到2025年力爭控制在9%以內(nèi)的目標仍有差距。考慮到未來我國經(jīng)濟持續(xù)發(fā)展，城鎮(zhèn)用水持續(xù)增加，我國用水總量控制將面臨一定挑戰(zhàn)，未來節(jié)水及相關(guān)配套項目將成為水務(wù)行業(yè)發(fā)展的方向。擴大產(chǎn)能方面，在加快城鎮(zhèn)污水建設(shè)和加強污水排放監(jiān)測等指導(dǎo)下，我國污水處理覆蓋范圍和處理對象將擴大，需求端的增長將推動城鎮(zhèn)生活和工業(yè)污水處理量的進一步釋放，且在中央預(yù)算、地方財政等資金支持下，水務(wù)行業(yè)投資將加快進行，從而進一步促進水務(wù)行業(yè)產(chǎn)能的提升。提升盈利空間方面，在節(jié)水政策下，預(yù)期政府可能將通過水價的調(diào)節(jié)作用促進節(jié)水目標的實現(xiàn)，水價有望持續(xù)增長。此外，在污水處理收費標準改革政策指導(dǎo)下，要求污水處理費定價機制需要考量補償污水處理和污泥處理處置設(shè)施正常運營成本并合理盈利，但考慮到水務(wù)行業(yè)涉及國計民生，公益性較強，短期內(nèi)水價漲幅空間仍有限。
最新政策方面，2022年12月召開的中央經(jīng)濟會議再強調(diào)協(xié)同推進降碳、減污、擴綠、增長，并引導(dǎo)金融機構(gòu)加大對綠色發(fā)展等領(lǐng)域支持力度。此外，2022年12月14日，中共中央、國務(wù)院印發(fā)了《擴大內(nèi)需戰(zhàn)略規(guī)劃綱要（2022－2035年）》，其中提到要加大生態(tài)環(huán)保設(shè)施建設(shè)力度。全面提升生態(tài)環(huán)境基礎(chǔ)設(shè)施水平，構(gòu)建集污水、垃圾、固廢、危廢、醫(yī)廢處理處置設(shè)施和監(jiān)測監(jiān)管能力于一體的環(huán)境基礎(chǔ)設(shè)施體系，形成由城市向建制鎮(zhèn)和鄉(xiāng)村延伸覆蓋的環(huán)境基礎(chǔ)設(shè)施網(wǎng)絡(luò)。推進城市設(shè)施規(guī)劃建設(shè)和城市更新。加強市政水、電、氣、路、熱、信等體系化建設(shè)，推進地下綜合管廊等設(shè)施和海綿城市建設(shè)，加強城市內(nèi)澇治理，加強城鎮(zhèn)污水和垃圾收集處理體系建設(shè)，建設(shè)宜居、創(chuàng)新、智慧、綠色、人文、韌性城市。加大對民間投資支持和引導(dǎo)力度。完善支持政策，發(fā)揮政府資金引導(dǎo)帶動作用，引導(dǎo)民間資本參與新型基礎(chǔ)設(shè)施、新型城鎮(zhèn)化、交通水利等重大工程和補短板領(lǐng)域建設(shè)。
在上述相關(guān)政策的持續(xù)引導(dǎo)下，2023年水務(wù)行業(yè)投資有望保持增長。
（三）行業(yè)競爭格局
目前，我國行業(yè)內(nèi)分布的水務(wù)企業(yè)按照業(yè)務(wù)區(qū)域范圍大致可分為跨區(qū)域運營水務(wù)企業(yè)和區(qū)域?qū)I水務(wù)企業(yè)。其中，區(qū)域?qū)I的國有地方水務(wù)企業(yè)最為普遍，區(qū)域壟斷性突出，是水務(wù)行業(yè)的主力軍。部分實力較強的區(qū)域（北京、深圳、成都、重慶等地）地方國有水務(wù)企業(yè)和央屬水務(wù)企業(yè)，通過并購、合資、參控股、BOT和PPP等方式在全國范圍內(nèi)或國外異地擴張，獲取供水和污水處理業(yè)務(wù)特許經(jīng)營權(quán)，并通過拓展水務(wù)衍生業(yè)務(wù)成為跨區(qū)域投資型綜合水務(wù)企業(yè)，企業(yè)競爭力突出。
未來競爭方向方面，近年來，隨著我國生態(tài)治理和環(huán)保力度加大，出現(xiàn)黑臭水體治理、水環(huán)境綜合治理，污泥處置等水務(wù)衍生行業(yè)。水務(wù)衍生行業(yè)對資金實力和技術(shù)水平要求較高，水務(wù)衍生業(yè)務(wù)仍將繼續(xù)成為實力較強的央企或經(jīng)濟發(fā)達區(qū)域地方國企積極參與對象。此外，伴隨經(jīng)濟發(fā)達的城市水務(wù)行業(yè)進入成熟期，需求增長放緩，相關(guān)配套設(shè)施還不健全的區(qū)縣及鄉(xiāng)鎮(zhèn)地區(qū)成為實力較強的水務(wù)企業(yè)異地擴張的機會。但水務(wù)行業(yè)涉及國計民生，競爭格局基本穩(wěn)定，預(yù)期水務(wù)行業(yè)整體仍呈現(xiàn)區(qū)域壟斷和跨區(qū)域運營行業(yè)龍頭并存的態(tài)勢。
（四）行業(yè)投資
隨著城市化進程推進，城市用水人口持續(xù)增加，城市供水行業(yè)固定資產(chǎn)投資保持較快增長。2021年城市用水人口增至5.56億人，同比增長4.44%；2021年，我國城市供水管道長度105.99萬公里，較2020年增長5.26%；城市用水普及率進一步上升至99.38%。2021年，城市供水行業(yè)固定資產(chǎn)投資770.6億元，較2020年增長2.82%。
縣城及鄉(xiāng)鎮(zhèn)供水方面，2021年，我國縣城、鄉(xiāng)和建制鎮(zhèn)用水人口3.37億人，同比基本持平，主要以縣城和建制鎮(zhèn)為主，鄉(xiāng)用水人口少，且呈下降趨勢；縣城、鄉(xiāng)和建制鎮(zhèn)年供水總量282.28億立方米，同比增長1.63%。2021年，我國縣城、鄉(xiāng)和建制鎮(zhèn)的用水普及率分別為97.42%、84.16%和90.27%，其中鄉(xiāng)鎮(zhèn)的用水普及率較城市99.38%的用水普及率尚有差異，鄉(xiāng)鎮(zhèn)供水市場尚有一定開發(fā)空間。
此外，根據(jù)我國節(jié)水政策要求，到2025年，全國城市公共供水管網(wǎng)漏損率力爭控制在9%以內(nèi)；2021年，我國公共供水管網(wǎng)漏損率達12.68%，進度與政策要求相比較為滯后，未來城市老舊供水管網(wǎng)改造仍將是水務(wù)行業(yè)投資的重要內(nèi)容。
2021年，全國城市污水處理及其再生利用固定資產(chǎn)投資規(guī)模為893.8億元，同比下降14.34%，但仍保持高位。根據(jù)《“十四五”城鎮(zhèn)污水處理及資源化利用發(fā)展規(guī)劃》，“十四五”期間，要著重補齊城鎮(zhèn)污水管網(wǎng)短板，預(yù)計相關(guān)固定資產(chǎn)投資金額會有所下降，而隨著污水處理及再生利用設(shè)施的投資并投入運營，城鎮(zhèn)污水處理能力預(yù)期將進一步提升，行業(yè)仍處于發(fā)展期。此外，部分投資型綜合類水務(wù)企業(yè)利用資金優(yōu)勢通過PPP模式積極參與水環(huán)境綜合治理等水務(wù)衍生行業(yè)投資，該類項目前期投入規(guī)模大，回款期長，對地方政府財政實力依賴程度較高，需對企業(yè)資本支出和現(xiàn)金回流保持關(guān)注。
（五）水價變動
我國水價主要由自來水費、水資源費和污水處理費構(gòu)成，水價仍然由各地物價部門通過舉行價格聽證會的方式確定。
2022年以來，我國36個重點城市居民生活用水價格保持穩(wěn)定。從自來水價格排名來看，京津冀、河南、山東等水資源匱乏區(qū)域城市自來水價格明顯高于其他城市。
近年來，國務(wù)院等有關(guān)單位發(fā)布多項文件，要求提高節(jié)水意識，充分發(fā)揮市場機制進行水價改革；加快建立健全以“準許成本加合理收益”為基礎(chǔ)的供水定價機制，未來水價調(diào)整節(jié)奏有望加快，需關(guān)注未來水價調(diào)整情況。
污水處理價格方面，2022年以來，我國36個重點城市污水處理價格保持穩(wěn)定。近年來，我國重點城市居民生活污水處理平均價格雖呈上升趨勢，截至2022年10月底，全國36個重點城市平均污水處理費為1.02元/立方米，但該價格僅基本滿足國家規(guī)定收費標準下限（0.95元/噸）。
二、水務(wù)企業(yè)財務(wù)表現(xiàn)
（一）水務(wù)企業(yè)盈利能力
受益于水務(wù)工程施工、水環(huán)境綜合治理市場領(lǐng)域的發(fā)展、污水處理業(yè)務(wù)的增加，水務(wù)企業(yè)營業(yè)總收入持續(xù)增長，但利潤實現(xiàn)對政府補助的依賴程度較高；受投資收益變動、成本以及融資財務(wù)費用增加等影響，水務(wù)企業(yè)整體盈利水平有所下降。
水務(wù)企業(yè)營業(yè)總收入主要來自供水和污水處理項目的運營，部分企業(yè)產(chǎn)業(yè)延伸至水環(huán)境治理、管道安裝等工程建造服務(wù)和設(shè)備制造銷售等業(yè)務(wù)，總體盈利模式相對穩(wěn)定。2019－2021年，聯(lián)合資信口徑下水務(wù)發(fā)債企業(yè)樣本[1]實現(xiàn)營業(yè)收入合計分別為2739.89億元、3200.18億元和3982.39億元，年均復(fù)合增長20.56%。同期，樣本水務(wù)企業(yè)利潤總額合計分別為368.17億元、363.74億元和393.01億元，年均復(fù)合增長3.32%。水務(wù)企業(yè)營業(yè)收入整體上呈增長趨勢，利潤總額波動增長，主要系水務(wù)工程施工、水環(huán)境綜合治理市場領(lǐng)域的發(fā)展、污水處理業(yè)務(wù)增加[2]等因素綜合影響所致。2021年，水務(wù)企業(yè)其他收益對利潤總額的貢獻由2020年的24.70%下降至21.94%，主要系政府補助有所下降所致，但仍保持在較高水平，水務(wù)企業(yè)利潤實現(xiàn)對政府補助的依賴程度較高。近年來，受投資收益變動、成本以及融資財務(wù)費用增加等影響，水務(wù)企業(yè)整體盈利水平有所下降。2019－2021年，樣本水務(wù)企業(yè)平均總資本收益率持續(xù)下降，分別為3.71%、3.44%和3.23%。未來隨著在建水務(wù)項目逐漸完工運營，產(chǎn)能得以釋放，水價逐步調(diào)整，預(yù)計行業(yè)整體盈利能力有望提升。2022年前三季度，樣本水務(wù)企業(yè)[3]實現(xiàn)營業(yè)收入合計2760.63億元，同比增長12.50%，主要系水務(wù)企業(yè)水利施工業(yè)務(wù)收入增長所致；同期，樣本水務(wù)企業(yè)實現(xiàn)利潤總額合計352.06億元，同比增長10.00%。
（二）水務(wù)企業(yè)現(xiàn)金流情況
水務(wù)企業(yè)現(xiàn)金流狀況較好，收現(xiàn)能力較強，但2021年收現(xiàn)質(zhì)量同比有所下降；2021年，受會計政策變更影響，水務(wù)企業(yè)經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流和投資活動凈現(xiàn)金流變化較大，但投資活動仍保持大額凈流出，未來隨著污水處理及水環(huán)境治理領(lǐng)域投資需求增長，預(yù)計大規(guī)模投資需求仍將持續(xù)。
2019－2021年，水務(wù)企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金流入量合計不斷增長，分別為3669.05億元、3994.98億元和4536.33億元；水務(wù)企業(yè)經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量合計波動下降，分別為597.15億元、658.32億元和521.87億元。2021年水務(wù)企業(yè)經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量較2020年下降20.73%，主要系會計政策變更，依據(jù)《企業(yè)會計準則解釋第14號》以及2021年8月財政部會計司網(wǎng)站發(fā)布的《PPP項目合同社會資本方會計處理實施問答和應(yīng)用案例》對形成金融資產(chǎn)的在建PPP項目的現(xiàn)金流量從投資活動轉(zhuǎn)為經(jīng)營活動列報，以及部分水務(wù)企業(yè)其他業(yè)務(wù)經(jīng)營性支出流出增加，水務(wù)企業(yè)經(jīng)營性凈現(xiàn)金流顯著回落。受益于供水、污水處理業(yè)務(wù)較穩(wěn)定的結(jié)算周期，樣本企業(yè)的整體資金回籠較及時，同期，水務(wù)企業(yè)平均現(xiàn)金收入比分別為100.13%、100.68%和94.30%，2021年收現(xiàn)質(zhì)量有所下降，主要系部分水務(wù)企業(yè)污水處理費回收有所延遲所致。2022年前三季度，水務(wù)企業(yè)經(jīng)營活動平均現(xiàn)金流入量63.69億元，同比增長17.26%；水務(wù)企業(yè)平均經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量8.37億元，同比增長20.63%。2022年前三季度，水務(wù)企業(yè)平均現(xiàn)金收入比為94.93%，較2021年變化不大。
隨著水利基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的投入以及PPP模式項目的推進，水務(wù)企業(yè)投資活動整體表現(xiàn)為大額的現(xiàn)金流出。2019－2021年，水務(wù)企業(yè)投資活動現(xiàn)金凈流出呈持續(xù)下降趨勢，分別為1801.92億元、1752.57億元和1375.68億元，絕大部分來自購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)的現(xiàn)金流出，符合水務(wù)行業(yè)總體發(fā)展趨勢。2021年，水務(wù)企業(yè)投資活動現(xiàn)金凈流出大幅下降主要系前述會計政策變更，對形成金融資產(chǎn)的在建PPP項目的現(xiàn)金流量從投資活動轉(zhuǎn)為經(jīng)營活動列報所致。2022年前三季度，水務(wù)企業(yè)投資活動現(xiàn)金凈流出為836.59億元，同比下降11.68%。在水務(wù)市場較大的增量潛力之下，固定資產(chǎn)投資和并購仍是行業(yè)發(fā)展的重點，未來隨著污水處理及水環(huán)境治理領(lǐng)域的需求增長，預(yù)計大額投資需求仍將持續(xù)。
（三）水務(wù)企業(yè)有息債務(wù)
受投資需求增加影響，水務(wù)企業(yè)債務(wù)規(guī)模逐年增長，以長期債務(wù)為主，債務(wù)負擔持續(xù)小幅上升但整體可控，其中跨區(qū)域投資的水務(wù)企業(yè)債務(wù)負擔上升明顯。
2019－2021年，水務(wù)企業(yè)有息債務(wù)[4]逐年增長，年均復(fù)合增長14.59%。2021年底，水務(wù)企業(yè)有息債務(wù)規(guī)模合計8172.08億元，較2020年底增長8.54%，主要系水廠、管網(wǎng)等非流動資產(chǎn)的購建及相關(guān)基建工程業(yè)務(wù)規(guī)模擴大所致。其中，長期債務(wù)占比較高，近三年分別為75.12%、71.78%和72.82%。2021年底與2022年9月底，水務(wù)企業(yè)應(yīng)付債券占全部有息債務(wù)的比重分別為20.04%和18.53%，保持相對穩(wěn)定，水務(wù)企業(yè)融資仍以銀行借款為主。
2019－2021年底，水務(wù)企業(yè)整體資產(chǎn)負債率和全部債務(wù)資本化比率均小幅上升，2021年底分別為59.26%和44.43%，但跨區(qū)域投資和從事水利水電建設(shè)工程的水務(wù)企業(yè)債務(wù)負擔上升明顯，樣本中有約42%的企業(yè)資產(chǎn)負債率超過65%。2022年9月底，水務(wù)企業(yè)整體資產(chǎn)負債率和全部債務(wù)資本化比率分別為59.00%和45.18%，較2021年底分別下降0.26個百分點和上升0.75個百分點，樣本企業(yè)中仍有約41%的企業(yè)資產(chǎn)負債率超過65%。
（四）水務(wù)企業(yè)償債能力
水務(wù)企業(yè)的整體償債能力較好，隨著在建項目未來產(chǎn)能釋放后帶來的盈利增長，預(yù)計未來行業(yè)償債能力將保持穩(wěn)定，但對于投資收益不及預(yù)期、資金平衡及現(xiàn)金回流弱化的企業(yè)應(yīng)重點關(guān)注。
短期償債能力方面，2019－2021年，水務(wù)企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流入/短期債務(wù)平均值分別為14.36倍、4.58倍和4.97倍，主要系樣本水務(wù)企業(yè)中三家水務(wù)企業(yè)短期債務(wù)數(shù)額較??；剔除以上三家水務(wù)企業(yè)，經(jīng)營性現(xiàn)金流入/短期債務(wù)平均值分別為4.13倍、2.57倍和3.95倍。同期，水務(wù)企業(yè)現(xiàn)金類資產(chǎn)/短期債務(wù)分別為15.19倍、2.75倍和3.17倍，剔除上述三家水務(wù)企業(yè)后，水務(wù)企業(yè)現(xiàn)金類資產(chǎn)/短期債務(wù)平均值分別為2.45倍、1.63倍和2.28倍。水務(wù)企業(yè)整體短期償債能力良好。
長期償債能力方面，2019－2021年，受投資需求增加、盈利水平增速相對緩慢影響，水務(wù)企業(yè)全部債務(wù)/EBITDA分別為9.12倍、10.59倍和9.89倍，整體長期償債能力較為穩(wěn)定且償債能力尚可，預(yù)計未來行業(yè)償債能力將繼續(xù)保持穩(wěn)定。一般而言，水務(wù)投資項目具有政府核定成本，準許獲取一定利潤的特點，隨著在建項目未來產(chǎn)能釋放后帶來的盈利增長，預(yù)計未來行業(yè)償債能力將保持穩(wěn)定。但對于投資收益不及預(yù)期、資金平衡及現(xiàn)金回流弱化的企業(yè)應(yīng)重點關(guān)注。
三、水務(wù)企業(yè)發(fā)債情況
（一）水務(wù)企業(yè)信用級別分布和調(diào)整情況
水務(wù)企業(yè)數(shù)量眾多，主要分布在各地級市或區(qū)縣，企業(yè)單體規(guī)模較小，由于債券發(fā)行門檻較高，水務(wù)行業(yè)發(fā)債企業(yè)數(shù)量較少。截至2022年11月30日，樣本發(fā)債水務(wù)企業(yè)[5]的主體信用級別主要分布在AA、AA+和AAA，占比分別為30.51%、40.68%和27.12%，其中AA+和AAA級別的水務(wù)企業(yè)存續(xù)債券余額分別為453.61億元和1069.34億元，分別占樣本企業(yè)全部存續(xù)債券余額的25.16%和59.32%，發(fā)行債券主體信用等級向高信用質(zhì)量趨攏。
2022年以來，發(fā)債水務(wù)企業(yè)中云南水務(wù)投資股份有限公司[6]和啟迪環(huán)境(3.41 -3.40%,診股)科技發(fā)展股份有限公司主體信用等級發(fā)生下調(diào)，其他樣本企業(yè)未出現(xiàn)評級變動情況。
2022年1－11月，水務(wù)企業(yè)短期債券發(fā)行規(guī)模繼續(xù)上升，各級別發(fā)行主體中，AA+級主體發(fā)債期數(shù)最多，發(fā)行規(guī)模延續(xù)了向中高級別主體集中的趨勢。
2022年以來發(fā)行短期債券的水務(wù)企業(yè)[7]主體級別均在AA級及以上，短期融資券（含超短期融資券，下同）為主要短期債券品種。
從短期債券發(fā)行期數(shù)來看，2022年1－11月，AA+級主體所發(fā)期數(shù)最多，占比為40.54%，較上年下降8.18個百分點；其次為AAA級，占比為32.43%，較上年上升6.79個百分點；AA級主體所發(fā)期數(shù)占比為27.03%，AAA級發(fā)行主體短期融資券發(fā)行期數(shù)占比提升較快。
從短期債券發(fā)行規(guī)模來看，2022年1－11月，AA級、AA+級及AAA級發(fā)行主體所發(fā)短期債券規(guī)模占比分別為11.13%、27.71%和61.16%，其中AAA級發(fā)行主體所發(fā)規(guī)模增長較快，短期債券發(fā)行規(guī)模呈現(xiàn)向AAA級集中的趨勢。
整體來看，水務(wù)企業(yè)發(fā)行主體選用短期債券進行融資的規(guī)模有所增加，發(fā)行規(guī)模的增長主要來自AAA主體所發(fā)的短期融資券。2022年1－11月，累計使用短期債券融資規(guī)模較大的企業(yè)為水發(fā)集團有限公司（143億元）和廣東粵?？毓杉瘓F有限公司（130億元）。
2022年以來，水務(wù)企業(yè)中長期債券發(fā)行規(guī)模及期數(shù)均較2021年有所下降。
2022年1－11月發(fā)行中長期債券（指發(fā)行期限在1年以上的債券，下同）的水務(wù)企業(yè)主體級別全部集中在AA及以上級別。從發(fā)行期數(shù)來看，AA+級主體所發(fā)行中長期債券的發(fā)行期數(shù)占比（42.31%）位居第一，較上年（31.03%）有所提升；其次為AAA級主體，發(fā)行期數(shù)占比（36.54%）較上年（48.28%）有所下降；AA級主體中長期債券的發(fā)行期數(shù)占比21.15%，較上年變化不大；水務(wù)企業(yè)中長期債券發(fā)行期數(shù)中AA+級主體占比快速提升。
從發(fā)行規(guī)模來看，AAA級主體所發(fā)行中長期債券規(guī)模占比（54.43%）位居第一，較上年（61.72%）有所下降；其次為AA+級主體，發(fā)行規(guī)模占比（31.40%）較上年（20.35%）有所提升；AA級主體中長期債券發(fā)行規(guī)模占比（14.17%）較上年變化不大；水務(wù)企業(yè)所發(fā)中長期債券發(fā)行規(guī)模仍主要集中在AAA級主體。短期債券中AAA等級主體發(fā)行規(guī)模占比明顯大于中長期債券中AAA等級主體發(fā)行規(guī)模占比，反映出市場更青睞高級別主體所發(fā)行的短期債券。
（三）水務(wù)企業(yè)發(fā)債利率、利差水平
各主體級別水務(wù)企業(yè)票面利率受發(fā)行時點影響明顯。2022年以來，AAA級水務(wù)企業(yè)短期債券發(fā)行利率總體有所上升，其余發(fā)行利率則呈下降趨勢。
2022年以來，AAA級水務(wù)企業(yè)短期債券發(fā)行利率總體有所上升，除此之外各主體級別水務(wù)企業(yè)所發(fā)行不同期限債券發(fā)行利率呈下降趨勢。
2022年1－11月，水務(wù)企業(yè)短期債券的平均發(fā)行利率為2.68%，較2021年下降65個BP。2022年1－11月，水務(wù)企業(yè)所發(fā)行中長期債券平均發(fā)行利率為3.70%，較2021年下降28BP。從三年期和五年期債券的平均發(fā)行利率來看，2022年1－11月，水務(wù)企業(yè)三年期和五年期債券的平均發(fā)行利率分別為3.61%和3.28%，較上年同期限利率（4.05%和3.53%）有所下降。
從季度發(fā)行利差看，各主體級別水務(wù)企業(yè)所發(fā)行的短期及中長期債券利差均呈波動態(tài)勢，主要系樣本企業(yè)較少，不同市場認可度主體發(fā)行期數(shù)對當季利差均值影響較大，2022年以來AAA主體發(fā)行利差受上述原因影響較大。2021－2022年1－11月，不同主體級別水務(wù)企業(yè)債券發(fā)行利差詳見下表。
四、行業(yè)展望
水務(wù)行業(yè)屬于弱周期行業(yè)，整體發(fā)展穩(wěn)定，水務(wù)行業(yè)呈現(xiàn)區(qū)域壟斷和跨區(qū)域運營行業(yè)龍頭并存的競爭格局。增長方面，我國水務(wù)行業(yè)城鄉(xiāng)發(fā)展仍存在不平衡。其中供水方面，城市供水進入平穩(wěn)發(fā)展狀態(tài)，鄉(xiāng)鎮(zhèn)供水尚有一定開發(fā)空間；在節(jié)水提效政策指導(dǎo)下，老舊供水管網(wǎng)改造為水務(wù)企業(yè)投資增長的方向之一。污水處理方面，鄉(xiāng)鎮(zhèn)污水處理率較低，在加快城鎮(zhèn)污水處理基礎(chǔ)設(shè)施投資等政策指導(dǎo)下，鄉(xiāng)鎮(zhèn)污水處理基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)成為資金和技術(shù)實力較強的行業(yè)龍頭異地擴張的重要區(qū)域。隨著我國城鎮(zhèn)化進程的持續(xù)推進，生活生產(chǎn)用水需求端的增長將推動水務(wù)行業(yè)產(chǎn)能持續(xù)釋放，預(yù)期水務(wù)行業(yè)整體收入將持續(xù)增長。盈利方面，水價改革或可使水務(wù)行業(yè)整體盈利預(yù)期有所提升，但水務(wù)行業(yè)涉及民生，公益性較強，短期內(nèi)盈利增幅仍有限，對政府補貼依賴較強；投資方面，專項債投資領(lǐng)域的確定預(yù)計會帶動水務(wù)領(lǐng)域投資的持續(xù)增長。同時，隨著項目投資的持續(xù)推進，水務(wù)企業(yè)債務(wù)負擔有所加重，需關(guān)注部分水務(wù)企業(yè)資金平衡和現(xiàn)金回流情況。整體看，水務(wù)行業(yè)信用風(fēng)險很低，評級展望為穩(wěn)定?！ ?/p>
[1]聯(lián)合資信口徑水務(wù)發(fā)債樣本共72家，以2021年供水和污水收入占營業(yè)收入45%及以上為標準；其中可獲取三年完整財務(wù)數(shù)據(jù)的企業(yè)65家。
[2]受城市化進程加快和國家環(huán)保政策大力推動的影響疊加，城鎮(zhèn)污水處理設(shè)施建設(shè)力度加大，城市生活污水處理需求大幅增加。
[3]扣除不可獲得2022年第三季度財務(wù)報告的5家企業(yè)和截至2022年第三季度末無存續(xù)債的6家企業(yè)，共54家企業(yè)。
[4]未進行債務(wù)調(diào)整，短期債務(wù)=短期借款+交易性金融負債+一年內(nèi)到期的非流動負債+應(yīng)付票據(jù)，長期債務(wù)=長期借款+應(yīng)付債券+租賃負債。
[5]截至2022年11月底，有存續(xù)債券的發(fā)債水務(wù)企業(yè)共60家，其中有主體信用級別的59家。
[6]截至2022年11月底，云南水務(wù)投資股份有限公司已無存續(xù)債券。
[7]截至2022年11月底共26家，其中南水北調(diào)東線江蘇水源有限責(zé)任公司無公開披露的主體信用級別，其2022年發(fā)行的2.00億元超短期融資券未包括在本部分數(shù)據(jù)分析中。
